2012年，筆者入行成為了一個(gè)期貨分析師，之前雖然也研究過(guò)國(guó)債、原油，但是研究的第一個(gè)上市品種卻是PTA。2012年二、三季度，PTA的期貨價(jià)格一直在盤(pán)整，但是現(xiàn)貨價(jià)格卻表現(xiàn)的非常強(qiáng)勢(shì)，現(xiàn)貨升水期貨1000多元/噸。由于當(dāng)時(shí)公司有產(chǎn)業(yè)客戶(hù)需要服務(wù)，所以領(lǐng)導(dǎo)就和筆者交流后續(xù)的行情怎么走。筆者當(dāng)時(shí)剛?cè)胄校跎俨慌禄�，根�?jù)自己對(duì)期貨的理解，以及對(duì)PTA基本面簡(jiǎn)單的認(rèn)識(shí)說(shuō)出自己的看法。筆者認(rèn)為當(dāng)時(shí)PTA面臨產(chǎn)能的集中投產(chǎn)，因此在供應(yīng)大幅增加的預(yù)期之下，PTA的價(jià)格表現(xiàn)較弱。這是因?yàn)槠谪浭袌?chǎng)有價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，對(duì)于這一預(yù)期已經(jīng)充分反映。反觀現(xiàn)貨，由于這些產(chǎn)能還沒(méi)有實(shí)際投產(chǎn)，因此對(duì)于現(xiàn)貨市場(chǎng)還沒(méi)有產(chǎn)生直接的影響，所以現(xiàn)貨價(jià)格表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。
聽(tīng)了筆者的觀點(diǎn)，筆者的領(lǐng)導(dǎo)和產(chǎn)業(yè)客戶(hù)方面的代表（一家生產(chǎn)瓶片的聚酯企業(yè)）都很認(rèn)同，認(rèn)為期貨已經(jīng)提前反映了市場(chǎng)的供求關(guān)系，未來(lái)價(jià)格將會(huì)向下運(yùn)行，所以沒(méi)有必要在期貨市場(chǎng)上對(duì)原材料的價(jià)格進(jìn)行套保。但是，之后的情況呢？PTA期貨的價(jià)格在年底突然上漲，漲幅達(dá)到了25%左右。雖然領(lǐng)導(dǎo)和客戶(hù)都沒(méi)有再說(shuō)什么，但是直到現(xiàn)在筆者對(duì)這件事還是非常的愧疚。
之后，筆者弄清了這里面的邏輯。誠(chéng)然，國(guó)內(nèi)PTA產(chǎn)能的確急劇上升，但是受環(huán)保等因素的影響，PTA上游PX的產(chǎn)能在國(guó)內(nèi)沒(méi)有大規(guī)模投產(chǎn)，因此PX的進(jìn)口依存度很高。隨著PTA產(chǎn)能的急劇增加。對(duì)于原材料PX的需求也急劇上升，這導(dǎo)致了PTA企業(yè)哄搶原材料，而由于上游PX貨源有限，PX企業(yè)在定價(jià)方面處于有利地位，因此PX企業(yè)（特別是國(guó)外PX企業(yè)）開(kāi)始抬高PX的售價(jià)，這造成了PTA的成本急劇上升，從而推動(dòng)了PTA的上漲。所以這個(gè)邏輯就是PTA產(chǎn)能增加，導(dǎo)致PTA價(jià)格的上漲。
成本上升，造成產(chǎn)品價(jià)格下跌
第二個(gè)案例，是史瓦格的《期貨基本面分析》中的一個(gè)例子。書(shū)中舉了一個(gè)例子，就是當(dāng)來(lái)年的飼料價(jià)格要上漲的時(shí)候，市場(chǎng)認(rèn)為牛肉的價(jià)格也將會(huì)上升。乍一看，飼料的價(jià)格上漲，喂養(yǎng)牛的成本上升了，牛肉就會(huì)賣(mài)的更貴。因此飼料價(jià)格上漲的前提下，牛肉的價(jià)格上升看似符合邏輯。但是實(shí)際的情況是什么呢？牛肉的價(jià)格在短時(shí)間內(nèi)大幅下挫。
為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況呢？他分析認(rèn)為，由于明年的飼料價(jià)格上升，養(yǎng)殖戶(hù)認(rèn)為這將會(huì)侵蝕到他們的利潤(rùn)，于是在這種情況下，紛紛提前宰殺牛，導(dǎo)致了短時(shí)間內(nèi)牛肉的供應(yīng)過(guò)剩，造成牛肉價(jià)格下跌。
下面，筆者再舉第三個(gè)案例。由于國(guó)內(nèi)富煤貧油貧氣的資源稟賦，國(guó)家在前些年大力發(fā)展煤質(zhì)烯烴，煤制烯烴一下成為了市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)。隨著煤制烯烴技術(shù)的成熟，煤制烯烴在近兩年開(kāi)始工業(yè)化生產(chǎn)。就在市場(chǎng)認(rèn)為聚烯烴的價(jià)格將會(huì)受到致命一擊的時(shí)候，原油價(jià)格出現(xiàn)了暴跌，這使原本成本優(yōu)勢(shì)明顯的煤制烯烴一下失去了成本優(yōu)勢(shì)，加之本身質(zhì)量不好，造成了煤制烯烴需求不及預(yù)期。上述現(xiàn)象都很正常，但是之后筆者發(fā)現(xiàn)一個(gè)現(xiàn)象，原油價(jià)格上升的時(shí)候，聚烯烴的表現(xiàn)反而不好，這說(shuō)明什么問(wèn)題呢？這是因?yàn)�，隨著原油價(jià)格的上升，煤質(zhì)烯烴的價(jià)格優(yōu)勢(shì)開(kāi)始顯現(xiàn)，煤制烯烴對(duì)油制烯烴的擠出作用超過(guò)的原油價(jià)格上升對(duì)于聚烯烴成本推升，從而造成了原油強(qiáng)，聚烯烴不強(qiáng)的現(xiàn)象。因此在當(dāng)時(shí)看來(lái)，至少某個(gè)區(qū)間內(nèi)，原油價(jià)格上漲對(duì)于塑料不是一個(gè)利多。
產(chǎn)品價(jià)格高，生產(chǎn)卻虧錢(qián)？
下面這個(gè)例子在現(xiàn)實(shí)中普遍存在，那就是一個(gè)產(chǎn)品的價(jià)格高，去生產(chǎn)反而導(dǎo)致了虧損。筆者舉個(gè)身邊的例子，新疆的大棗質(zhì)量很好，并且有滋補(bǔ)的功效。因此前幾年需求旺盛，價(jià)格非常好，種植紅棗的種植戶(hù)都賺上了錢(qián)。看到別人賺上了錢(qián)，很多農(nóng)民都放棄了自己原來(lái)種植的作物，而種植紅棗。紅棗是木本植物，種植三年才能有收獲。當(dāng)三年之后種植的棗樹(shù)結(jié)果的時(shí)候，農(nóng)民們卻發(fā)現(xiàn)紅棗的價(jià)格已經(jīng)大幅下降。因?yàn)榉N的人太多，導(dǎo)致賣(mài)不出去，造成種植紅棗的農(nóng)戶(hù)損失慘重。
還有一個(gè)更典型的例子，就是豬周期，即肉價(jià)上漲——母豬存欄量大增——生豬供應(yīng)增加——肉價(jià)下跌——大量淘汰母豬——生豬供應(yīng)減少——肉價(jià)上漲的循環(huán)。這種現(xiàn)象存在的原因是豬肉曲線(xiàn)斜率的絕對(duì)值小于供給曲線(xiàn)的斜率的絕對(duì)值，形成了一個(gè)發(fā)散性蛛網(wǎng)模型，從而導(dǎo)致價(jià)格波動(dòng)越來(lái)越劇烈。說(shuō)的直白一點(diǎn)就是豬肉價(jià)格高，大家都去養(yǎng)豬，現(xiàn)有養(yǎng)殖戶(hù)也增加存欄量。結(jié)果第二年，豬肉大量供應(yīng)，價(jià)格暴跌，很多人又不去養(yǎng)豬，造成了來(lái)年豬肉供應(yīng)緊缺，價(jià)格上漲。誠(chéng)然，由于農(nóng)產(chǎn)品(12.66 -1.25%,買(mǎi)入)的生產(chǎn)周期較長(zhǎng)，一旦種植（或者飼養(yǎng)），生產(chǎn)很難在短時(shí)間內(nèi)被價(jià)格調(diào)節(jié)，是造成這種現(xiàn)象的原因。但是，另一方面，農(nóng)民和養(yǎng)殖戶(hù)朋友在判斷種植（或者飼養(yǎng)）的時(shí)候邏輯過(guò)于簡(jiǎn)單，也是造成了虧損發(fā)生的原因。
接下來(lái)，筆者舉第四個(gè)案例。年初筆者參加協(xié)會(huì)的一個(gè)內(nèi)部培訓(xùn)的時(shí)候?qū)τ谶@一問(wèn)題又有了深入的了解。剛開(kāi)始，會(huì)議非常沉悶，講一些期貨市場(chǎng)功能，期貨發(fā)展之類(lèi)的東西。因?yàn)楣镜拇箢I(lǐng)導(dǎo)在，筆者一直堅(jiān)持沒(méi)有走，加上手機(jī)沒(méi)有電了，覺(jué)得時(shí)間都凝固了。但是最后一位講師講的東西，讓筆者眼前一亮，也覺(jué)得之前的等待是值得的。那位講師分析豆粕的行情，他的邏輯很簡(jiǎn)單，但是卻很有道理。他認(rèn)為今年豬肉的價(jià)格非常高，所以明年豬的存欄量將會(huì)大幅上升，這么多豬每天要吃飼料，所以需求上升，而豆粕的價(jià)格目前在低位，因此他非�？春妹髂甓蛊傻男星�。雖然實(shí)際中行情漲跌所受的影響要復(fù)雜，但是他的這個(gè)邏輯卻很?chē)?yán)謹(jǐn)，對(duì)于筆者今后的研究有了很多的啟發(fā)，相信對(duì)于農(nóng)民朋友今后的生產(chǎn)也有一定的指導(dǎo)意義。
事實(shí)上，文章中PTA的例子也是這方面的反面教材。2008年以前，由于國(guó)內(nèi)紡織行業(yè)發(fā)展迅速，市場(chǎng)對(duì)于化纖的需求量增速快速增長(zhǎng)。但是由于之前PTA產(chǎn)能增速較緩，國(guó)內(nèi)PTA的供應(yīng)完全不能滿(mǎn)足實(shí)際需求，因此PTA需要大量進(jìn)口，造成的結(jié)果就是PTA生產(chǎn)企業(yè)在定價(jià)方面具有很強(qiáng)的發(fā)言權(quán)，利潤(rùn)豐厚。很多企業(yè)都看到PTA生產(chǎn)企業(yè)的利潤(rùn)豐厚，在40000億投資的驅(qū)使之下，大量PTA裝置獲批投建�？墒牵鹊�2010年裝置集中投產(chǎn)之后，大家都傻了。因?yàn)楫a(chǎn)能急劇增加，PTA從供不應(yīng)求變成了供給過(guò)剩，PTA行業(yè)從利潤(rùn)豐厚瞬間變成了利潤(rùn)微薄的行業(yè)（聽(tīng)說(shuō)目前最大的企業(yè)一噸PTA的利潤(rùn)也就十幾元，還不如筆者公司門(mén)口的大盤(pán)雞店）。但是當(dāng)時(shí)如果在當(dāng)時(shí)投資的時(shí)候，投資者能夠分清這個(gè)邏輯，看到PTA將會(huì)大量投產(chǎn)，而去投產(chǎn)PX，那么最終的結(jié)果或許會(huì)不一樣。
成本上升過(guò)快，對(duì)于價(jià)格產(chǎn)生抑制作用
最后，讓我們來(lái)看看第五個(gè)案例。這是筆者近期對(duì)于甲醇研究的一些猜測(cè)（雖然出現(xiàn)這種情況的可能性較低，但是筆者覺(jué)得有必要指出來(lái)）。上半年，甲醇期貨開(kāi)啟了決定反擊的走勢(shì)，而因此甲醇價(jià)格上漲的主要原因是成本的上升。由于原油企穩(wěn)反彈，國(guó)外進(jìn)口甲醇的成本上升。國(guó)內(nèi)方面，煤炭?jī)r(jià)格大幅上漲，占比較大的煤制甲醇成本大幅上升。甚至，連占比較小的氣頭甲醇也因?yàn)樘烊粴鈨r(jià)格上調(diào)而成本上升。但是是不是成本上升商品的價(jià)格一定會(huì)持續(xù)上漲呢？并不是，因?yàn)楫a(chǎn)品的價(jià)格必須向下傳導(dǎo)，只有下游接受，價(jià)格才會(huì)持續(xù)上漲。可是眾所周知，甲醇的傳統(tǒng)行業(yè)甲醛、二甲醚、冰醋酸都非常不景氣的行業(yè)，甲醇價(jià)格上升，甲醛進(jìn)入冬季下游消費(fèi)低迷，二甲醚的可替代性較強(qiáng)，這使它們很難將成本的上升轉(zhuǎn)嫁給下游。也許短期甲醇的上漲，下游還能承受，但是如果甲醇價(jià)格持續(xù)保障，下游轉(zhuǎn)嫁不了成本上升的話(huà)，只會(huì)加劇自身的虧損，所以下游企業(yè)會(huì)索性不去生產(chǎn)。
因此，筆者認(rèn)為在一個(gè)下游消費(fèi)疲軟的行業(yè)，如果上游成本出現(xiàn)大幅的上升，造成產(chǎn)品價(jià)格急劇上漲，可能會(huì)由于下游無(wú)法傳導(dǎo)，而造成下游消費(fèi)進(jìn)一步惡化，從而反作用于價(jià)格，導(dǎo)致上漲難以延續(xù)。甚至筆者認(rèn)為在極端的情況下，這種成本大幅上升導(dǎo)致了價(jià)格上漲沒(méi)有得到下游回應(yīng)的情況，可能會(huì)破壞終端的消費(fèi)習(xí)慣，從而徹底毀掉這個(gè)行業(yè)。
結(jié)論
上文筆者舉的幾個(gè)例子可能打破了我們對(duì)于行情研判的傳統(tǒng)思維�？此撇豢衫�，但是實(shí)際上卻有一套嚴(yán)謹(jǐn)了邏輯。因此，我們?cè)谘芯康臅r(shí)候，不應(yīng)該憑借感覺(jué)去判斷，而是要縷清其中的內(nèi)在邏輯，層層推演，做到不要孤立的判斷行情。
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