摩根士丹利定量研究全球主管Vishwanath Tirupattur在最新的報(bào)告中表示，美債收益率的飆升進(jìn)一步影響了金融環(huán)境。根據(jù)摩根士丹利金融環(huán)境指數(shù)(MSDCI)，截至10月20日，這對(duì)金融環(huán)境的影響相當(dāng)于9月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議以來(lái)三次加息25基點(diǎn)。
報(bào)告認(rèn)為，年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)再進(jìn)行加息。隨著三季度“一次性”巨額消費(fèi)活動(dòng)（比如看演唱會(huì)、電影）的結(jié)束，學(xué)生貸款重啟支付，加上實(shí)際利率上升對(duì)經(jīng)濟(jì)的抑制作用，四季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)將放緩增長(zhǎng)。
收益率上漲的背后：美聯(lián)儲(chǔ)反應(yīng)函數(shù)
Tirupattur指出，10年期美債收益率幾乎全部的上漲都發(fā)生在實(shí)際收益率上。紐約聯(lián)儲(chǔ)青睞的一個(gè)期限溢價(jià)模型顯示，期限溢價(jià)的擴(kuò)大完全解釋了這一上漲。
在長(zhǎng)端收益率上漲以及期限溢價(jià)擴(kuò)大的背后，既有技術(shù)面的因素，比如國(guó)債市場(chǎng)供需失衡，動(dòng)量型投資者(如商品交易顧問(wèn)CTA)的拋售，也有基本面的因素，比如財(cái)政可持續(xù)性擔(dān)憂和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)高于預(yù)期。但是，摩根士丹利宏觀策略分析師Matt Hornbach和Guneet Dhingra認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)鷹派的反應(yīng)函數(shù)提供了更全面的解釋。
在二人看來(lái)，F(xiàn)OMC最新點(diǎn)陣圖有兩點(diǎn)引人注目:
可能適當(dāng)再次加息；更高利率將維持更長(zhǎng)時(shí)間。
Tirupattur認(rèn)為，美債市場(chǎng)已經(jīng)針對(duì)9月會(huì)議上美聯(lián)儲(chǔ)傳達(dá)的信號(hào)，以及之后多位美聯(lián)儲(chǔ)官員的表態(tài)做出了反應(yīng)。
另外，美國(guó)經(jīng)濟(jì)凸顯出的超乎預(yù)期的韌性，大大助漲鷹派預(yù)期，在一定程度上抵消了通脹下行帶來(lái)的積極情緒，導(dǎo)致美債加劇拋售。
在過(guò)去幾周，市場(chǎng)對(duì)進(jìn)入數(shù)據(jù)的反應(yīng)不對(duì)稱十分顯著。經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的好于預(yù)期推高長(zhǎng)端收益率，而通脹下行驚喜引起的反彈卻很小。對(duì)我們來(lái)說(shuō)，這意味著對(duì)市場(chǎng)參與者而言，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的好于預(yù)期加劇了通脹下降速度是否可持續(xù)的疑慮。在這種背景下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的上行驚喜對(duì)長(zhǎng)端收益率的影響大于通脹的下行驚喜，這并不令人驚訝。
我們確實(shí)看到一系列的上行驚喜——9月就業(yè)報(bào)告的新增就業(yè)崗位為33.6萬(wàn)，幾乎是彭博經(jīng)濟(jì)學(xué)家調(diào)查的兩倍，高于調(diào)查最高預(yù)測(cè)8.6萬(wàn)。零售銷售環(huán)比增長(zhǎng)0.7%，是0.3%的共識(shí)預(yù)期的兩倍多，如果剔除汽車銷售，則為三倍。我們?cè)诠I(yè)產(chǎn)出、工廠訂單和建筑許可中看到了類似的上行驚喜。在這些因素的疊加之下，一些通脹指標(biāo)(PPI和核心CPI)也出現(xiàn)上行驚喜，部分抵消了通脹數(shù)據(jù)的下行驚喜。
美債“加了三次息”，美聯(lián)儲(chǔ)還需要加嗎？
美債收益率的飆升進(jìn)一步影響了金融環(huán)境。根據(jù)摩根士丹利金融環(huán)境指數(shù)(MSDCI)，截至10月20日，這對(duì)金融環(huán)境的影響相當(dāng)于自9月美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議以來(lái)三次加息25基點(diǎn)。
根據(jù)摩根士丹利首席全球經(jīng)濟(jì)學(xué)家 Seth Carpenter的說(shuō)法，金融環(huán)境的收緊對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹的影響，關(guān)鍵取決于是否由外生或內(nèi)生因素造成。外生收益率持續(xù)上升應(yīng)減緩經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，需要美聯(lián)儲(chǔ)調(diào)低加息路徑，以抵消更高收益率的拖累。
相反，如果更高的利率是由內(nèi)生因素造成的，比如更多財(cái)政支持、更高生產(chǎn)力或兩者共同驅(qū)動(dòng)的持續(xù)更強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)認(rèn)為沒(méi)有必要調(diào)低加息路徑。
Tirupattur更傾向于認(rèn)為，本次利率飆升是外生因素造成的，估計(jì)年內(nèi)美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)再進(jìn)行加息。
上周四，鮑威爾發(fā)表講話稱近幾個(gè)月金融環(huán)境明顯收緊，長(zhǎng)端收益率是這一收緊的重要驅(qū)動(dòng)因素，并可能對(duì)接下來(lái)的貨幣政策路徑產(chǎn)生影響。其他聯(lián)儲(chǔ)官員也表示，今年再次加息的意愿有所減弱，他們認(rèn)為收益率曲線正在完成美聯(lián)儲(chǔ)的工作。
芝商所美聯(lián)儲(chǔ)觀察工具顯示，11月和12月不加息的概率分別高達(dá)98%和74%。
Tirupattur認(rèn)為，美國(guó)第三季度經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁態(tài)勢(shì)很可能難以持續(xù)，四季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)將放緩增長(zhǎng)。
他援引摩根士丹利美國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Ellen Zentner指出，第三季度消費(fèi)者支出受益于“一次性巨額因素”——巴本海默（兩部熱映電影《芭比》《奧本海默》）、泰勒·斯威夫特The Eras巡回演唱會(huì)以及碧昂斯Renaissance巡演。
隨著這些活動(dòng)的結(jié)束以及學(xué)生貸款重啟支付，第四季度的實(shí)際個(gè)人消費(fèi)支出將受到嚴(yán)重制約，并拖累經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。而長(zhǎng)端收益率飆升只會(huì)使經(jīng)濟(jì)加劇惡化。
（華爾街見(jiàn)聞）
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