近期，國債期貨表現(xiàn)較為弱勢，遠月合約下跌幅度超過近月合約。國債期貨進入移倉換月后，近月合約貼水有修復的需要，加之空頭主動移倉，近遠月跨期價差拉大。
從行情發(fā)展看，債市調整并不順暢，國債期貨近四個月來依舊處于寬幅振蕩階段。不過考慮當前的基本面情況，我們認為，債市調整仍未結束。
上有壓力，下有支撐
2016年以來，國債期貨在1月中旬到達高點后，上漲乏力，出現(xiàn)調整，不過調整以寬幅振蕩形式出現(xiàn)，整體上并不流暢。我們認為，這與長期因素和短期因素之間的矛盾有關。
基本面方面，我國經濟短期企穩(wěn)，一季度相關宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)相對強勁。短期經濟企穩(wěn)征兆明顯，這對債市有較大的壓力。不過，從長期上看，我國經濟基本面并不穩(wěn)固，此輪經濟企穩(wěn)與企業(yè)補庫存有關，但此輪補庫存很難說與需求帶動有關，更多是因為價格回升引起，可能難具有持續(xù)性，未來基本面依舊有較大壓力，這又對債市有支撐。于是國債收益率在小幅上升后，買盤就涌現(xiàn)，反之，國債收益率降低后，賣盤力量就稍強。
除了基本面因素外，對通脹的長短期預期的差異性以及資金面長短期波動都使得債市調整不順暢。短期通脹在蔬菜、豬肉等食品的帶動下持續(xù)維持在高位，但是長期看，在需求不振、經濟弱復蘇階段，通脹預期難以形成共識。
政策方面，短期貨幣政策因經濟復蘇和通脹抬頭而受到抑制，一旦經濟重回下行，寬松是其必然選擇。這種長短期因素的矛盾使得債市一直處于振蕩調整中，市場情緒并沒有出現(xiàn)過趨勢性的反轉。
債市供給量將大幅上升
不過，就我們的觀點看，國債收益率終究以基本面為錨的。
一方面，當前的國債收益率并沒有反映基本面情況。去年12月，工業(yè)增加值同比增加5.9%，CPI僅為1.6%，今年3月工業(yè)增加值同比和CPI分別上升至6.8%和2.3%，兩者之和上升近1.6個百分點，上行幅度接近20%，而同期10年期國債收益率從去年年底至今僅上升不足10BP，上行幅度不足5%，我們認為收益率與基本面變化幅度不匹配。
另一方面，考慮補庫存一般會持續(xù)3—6個月，二季度經濟基本面再度下行的風險并不大，基本面可能會保持復蘇狀態(tài)，通脹也可能維持高位，這會對債市造成持續(xù)的壓力。雖然經濟復蘇力度可能會逐漸變弱，但是調整可以“以時間換空間”。此外，隨著地方債、國債以及金融債等利率債供給量大幅上升，債市供需壓力將逐漸顯現(xiàn)。
從期現(xiàn)表現(xiàn)看，遠月合約存在一定幅度的貼水，基差也較大，貼水一方面反映了市場的悲觀，另一方面與空頭移倉和套保需求有關。
整體上看，雖然目前短期利空因素與長期支撐因素存在矛盾，致使債市調整并不流暢，但是中期來看，調整依然是主旋律。操作上，建議投資者空單繼續(xù)持有，或逢高沽空。
來源：期貨日報
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